L’extra-financier est-il encore « extra » ? Repenser son intégration dans la gestion discrétionnaire
La gestion de portefeuille s’est construite autour d’un ensemble de critères relativement familiers : rendement attendu, niveau de risque, horizon d’investissement, liquidité, diversification ou encore valorisation des actifs. Puis sont apparues de nouvelles données, qualifiées d’« extra-financières ».
Le terme lui-même est révélateur : il suggère quelque chose qui viendrait en plus de l’analyse financière traditionnelle.
Pourtant, à mesure que les enjeux environnementaux, sociaux et de gouvernance prennent une place croissante dans l’économie réelle, cette distinction semble de moins en moins évidente.
Peut-on encore considérer comme « extra-financières » des informations susceptibles d'éclairer les risques, les opportunités et les perspectives de long terme d'un investissement ?
C'est l'une des questions auxquelles la gestion discrétionnaire est aujourd'hui confrontée.
De l'analyse financière à une lecture plus large des risques
L'intégration des critères ESG dans la gestion de portefeuille a longtemps été abordée sous l'angle de l'ajout d'une nouvelle grille d'analyse.
Il s'agissait, par exemple, d'évaluer l'empreinte carbone d'une entreprise, ses pratiques sociales, la qualité de sa gouvernance ou son exposition à certaines controverses.
Cette approche a permis de faire progresser considérablement la prise en compte des enjeux de durabilité dans l'investissement.
Mais elle présente une limite : celle de maintenir implicitement une séparation entre deux univers.
D'un côté, les informations considérées comme financières et directement intégrées à la décision d'investissement. De l'autre, les informations ESG, analysées dans un second temps ou utilisées principalement à des fins de reporting, de classification ou de réponse aux préférences de durabilité du client.
Or cette frontière devient de plus en plus poreuse.
L'exposition d'une entreprise à une évolution réglementaire liée au climat, sa dépendance à une ressource naturelle, la robustesse de sa gouvernance ou encore sa capacité à s'adapter à une transformation de son marché peuvent avoir des conséquences économiques très concrètes.
La question n'est donc plus uniquement de savoir si ces informations sont « ESG ». Elle est de déterminer dans quelle mesure elles sont pertinentes pour la décision d'investissement.
Ne plus penser l'ESG « à côté » du portefeuille
Cette évolution implique un changement de perspective.
L'objectif n'est pas nécessairement de donner davantage de poids à l'ESG dans chaque décision d'investissement. Il est plutôt de permettre à la gestion d'intégrer, lorsque cela est pertinent, l'ensemble des informations susceptibles d'éclairer cette décision.
Cela peut conduire à passer :
d'une analyse ESG séparée à une analyse intégrée ;
d'une lecture statique des indicateurs à une analyse des risques et opportunités dans le temps ;
d'une approche centrée sur les produits à une approche centrée sur l'allocation et le portefeuille ;
d'un reporting extra-financier principalement conçu en aval à une utilisation des données extra-financières en amont du processus d'investissement.
Cette évolution ne signifie pas que toutes les données ESG doivent devenir des critères d'investissement.
Elle suppose au contraire de mieux distinguer ce qui est réellement pertinent pour une stratégie, un actif, un secteur ou un profil de portefeuille.
L'intégration ne consiste pas à ajouter de l'ESG à la finance. Elle consiste à déterminer comment les informations extra-financières peuvent contribuer à une meilleure compréhension des investissements.
De la sélection de produits à la construction de portefeuille
Cette question prend une dimension particulière dans la gestion discrétionnaire.
Dans une approche de sélection de produits, l'analyse peut notamment porter sur les caractéristiques propres aux fonds : stratégie, classification, label, indicateurs ESG, exclusions ou encore niveau d'engagement.
Dans une approche de gestion discrétionnaire, l'enjeu est différent. Le gérant doit raisonner à l'échelle du portefeuille.
Une donnée extra-financière prend alors tout son sens lorsqu'elle permet de comprendre une exposition, une concentration ou une vulnérabilité du portefeuille.
Prenons l'exemple du risque climatique.
Deux portefeuilles peuvent afficher une même empreinte carbone agrégée tout en présentant des profils très différents : exposition à certains secteurs, concentration géographique, dépendance à certaines technologies ou capacité des entreprises détenues à adapter leur modèle économique.
L'indicateur seul ne suffit donc pas. C'est son interprétation dans le contexte du portefeuille qui peut lui donner une véritable valeur décisionnelle.
Cette logique vaut également pour les dimensions sociales et de gouvernance.
Une nouvelle question pour la gestion privée : que veut-on vraiment mesurer ?
L'un des défis actuels est ainsi moins celui de la disponibilité des données que celui de leur sélection et de leur interprétation. Le développement des données ESG a considérablement enrichi l'information disponible pour les investisseurs. Mais davantage de données ne signifie pas nécessairement davantage de pertinence.
Pour une gestion discrétionnaire, la question devient alors :
Quelles informations extra-financières permettent réellement de mieux comprendre les risques et les opportunités d'un portefeuille ?
La réponse ne peut pas être universelle. Elle dépend de la stratégie d'investissement, de l'horizon de placement, des classes d'actifs, du niveau de risque accepté et, bien entendu, des objectifs et préférences du client. Cette contextualisation est essentielle.
Elle permet de sortir d'une approche où l'on chercherait à déterminer une fois pour toutes quels indicateurs ESG seraient « les bons », pour privilégier une approche plus pragmatique : quelles informations sont utiles pour quelle décision ?
L'enjeu client : passer de la préférence à la conviction
Cette évolution concerne également la relation entre le gérant, le conseiller et son client.
La prise en compte des préférences de durabilité a progressivement fait entrer les sujets ESG dans le parcours de conseil. Mais répondre à une préférence exprimée par le client ne constitue qu'une partie du sujet.
Dans une relation de gestion discrétionnaire, l'ambition peut être plus large : permettre au client de comprendre comment ses convictions se traduisent concrètement dans son portefeuille, sans réduire cette conversation à une succession d'indicateurs.
Cela suppose notamment de pouvoir expliquer :
quelles dimensions de durabilité sont prises en compte ;
pourquoi elles sont pertinentes pour la stratégie ;
quelles conséquences elles peuvent avoir sur la construction du portefeuille ;
et quelles limites doivent être reconnues.
Autrement dit, il ne s'agit plus seulement de dire qu'un portefeuille possède certaines caractéristiques extra-financières. Il s'agit de pouvoir raconter la logique qui relie les convictions du client, le processus de gestion et les choix d'investissement.
Vers une gestion réellement intégrée ?
L'intégration de l'extra-financier dans la gestion discrétionnaire ne constitue pas une destination unique.
Les pratiques diffèrent selon les maisons, les stratégies et les classes d'actifs. Les données disponibles restent imparfaites et les méthodologies peuvent diverger.
Mais une évolution semble se dessiner : la séparation entre analyse financière et analyse extra-financière devient progressivement moins pertinente lorsqu'elle conduit à traiter séparément des informations qui peuvent pourtant éclairer une même décision.
L'enjeu des prochaines années pourrait ainsi être moins de rajouter une dimension ESG à la gestion que de faire évoluer la manière dont les professionnels appréhendent l'information disponible. Cela implique de passer d'une logique de juxtaposition à une logique d'intégration, de considérer le portefeuille dans son ensemble plutôt que de raisonner uniquement produit par produit.
Et surtout, de replacer la donnée extra-financière dans son véritable objectif : contribuer à une décision d'investissement plus éclairée.
En définitive
L'expression « extra-financier » reste utile pour distinguer des catégories de données et structurer les pratiques de marché.
Mais elle devient peut-être moins pertinente pour décrire leur place dans une gestion de portefeuille qui cherche à intégrer toutes les dimensions susceptibles d'éclairer ses décisions.
L'enjeu n'est donc pas de faire entrer davantage d'ESG dans la gestion discrétionnaire.
C'est de déterminer comment les informations extra-financières peuvent être pleinement intégrées à une démarche d'investissement cohérente, lisible et adaptée aux objectifs du client.
Et, peut-être, de faire évoluer progressivement la question : « Quelle place donner à l'extra-financier dans la gestion ? » vers une autre : « Quelles informations faut-il prendre en compte pour mieux gérer ? »